Влияние налоговой реформы и налога на дивиденды на оценку компаний в сделках M&A

Эксперты отмечают, что предстоящая налоговая реформа и уже действующий налог на дивиденды существенно усложнили переговоры по слияниям и поглощениям (M&A), что привело к снижению стоимости компаний.

Необходимость адаптации компаний к новым налоговым правилам и неопределенность относительно размера налога на дивиденды для акционеров усиливают осторожность покупателей. Это вынуждает банки и юридические фирмы разрабатывать специальные защитные положения в договорах для компенсации возможных различий, которые могут возникнуть при фактическом применении налогов к доходам и прибыли компаний.

Эриксон Оливейра из юридической фирмы Levy & Salomão отмечает, что за последние годы ему не приходилось обращаться к налоговым специалистам по сделкам M&A, но только за этот семестр таких случаев было уже три. Он считает закон о дивидендах крайне неудачным и плохо проработанным. Освальдо Далла Торре, партнер по M&A из TozziniFreire Advogados, добавляет, что налоговая реформа включает изменения, сокращающие денежные потоки компаний (например, отмена отсрочки платежей на 1-2 месяца), а также существуют вопросы относительно влияния налога на дивиденды, который зависит от окончательной налоговой нагрузки компании и по-разному действует для иностранных и местных предприятий.

Повышенная осторожность в контрактах

По словам Даллы Торре, в контексте налоговой реформы потребовалось разработать ряд положений, чтобы гарантировать соответствие стоимости продаваемой компании новым налоговым правилам. Это включает определение уже проведенных адаптаций к новому налоговому режиму, планов по адаптации до закрытия сделки и состояния компании после вступления мер в силу.

Повышается осторожность и в отношении налоговых кредитов компании, их будущей применимости, а также вопросов комплаенса, чтобы убедиться в соответствии систем контроля компании требованиям реформы.

Все это порождает неопределенность относительно окончательного налогообложения, потребности в оборотном капитале и окупаемости инвестиций, что, по словам Даллы Торре, влияет на стоимость сделок. Чтобы избежать снижения стоимости, компании чаще прибегают к механизму "earn-out" (дополнительный платеж), при котором покупатель оставляет часть суммы для выплаты в будущем, в зависимости от финансовых показателей компании и после прояснения всех последствий изменений.

Неопределенность с дивидендами

Что касается налога на дивиденды, неопределенность связана с окончательной эффективной ставкой налога для компании, которая является одним из факторов, определяющих размер налога на дивиденды, уплачиваемого акционером.

В настоящее время компании уже удерживают 10% со всех дивидендных выплат иностранцам, а также с выплат бразильцам, превышающих 50 тысяч реалов в месяц. Однако эта сумма может быть частично или полностью возвращена в следующем году, в зависимости от налога, уплаченного компанией, а для бразильцев — также от того, что получатель уплатил в своей годовой декларации.

Рикардо Майто, партнер по налоговым вопросам из TozzineFreire, поясняет, что пока нет ясности относительно процедуры возврата средств иностранцам. «Это не похоже на бразильскую систему, где уже есть механизмы возмещения подоходного налога, и это влияет на оценку компаний для иностранных инвесторов», – заявляет он.

Ставка может снизить налог

Согласно правилам налога на дивиденды, если эффективная налоговая ставка компании составляет 34% или выше (т.е. компания уже уплатила правительству 34% налога), то налог на дивиденды не взимается, а удержанные 10% могут быть возвращены. Если же ставка ниже, налог будет взиматься до достижения 34%. Фелипе Саломон, партнер по налоговым вопросам из Levy & Salomão, поясняет, что цель заключалась в создании интегрированной системы налогообложения, чтобы общая сумма налогов компании и акционера приближалась к 34%.

Проблема заключается в том, что эффективная ставка компании будет известна только после закрытия ее годового баланса, что произойдет не ранее начала или середины следующего года. Кроме того, деньги будут заморожены до выплаты возврата, что представляет собой еще одну статью потерь, которую должен учитывать покупатель.

Иностранцы теряют больше

По мнению Эриксона Оливейры, наибольшее влияние налог на дивиденды оказывает на иностранных инвесторов, которые в большинстве случаев не смогут получить возврат средств или компенсировать дополнительный налог в своей стране. Таким образом, они столкнутся со снижением ожидаемой доходности инвестиций в Бразилию, и, следовательно, компания, которую они хотят приобрести, будет стоить для них меньше. Кроме того, закон добавил процессу сложности, создав период неопределенности из-за отсутствия регулирования по конкретным вопросам, таким как возврат излишне удержанных сумм по дивидендам.

По словам Оливейры, в случае бразильских компаний оценка влияния налога на дивиденды сложнее и варьируется в зависимости от налогообложения конкретной компании или акционера. «Одна и та же компания будет стоить дороже для одного покупателя, чем для другого, из-за ситуации, которая не должна быть вызвана налоговым правилом», — говорит он. В качестве примера он приводит то, что дивиденды, выплачиваемые одной бразильской компанией другой бразильской компании, не облагаются налогом у источника, тогда как если платеж производится иностранной компании или физическому лицу, он облагается 10% налогом.

Уже существующие последствия

Эта ситуация заставляет иностранные компании рассматривать возможность открытия холдингов в Бразилии исключительно для получения дивидендов и их инвестирования до момента репатриации, поясняет Далла Торре из TozziniFreire. «Все эти изменения уже влияют на практическое осуществление сделок M&A: документация отличается, переговоры отличаются», — говорит он. Одним из способов снижения неопределенности является включение положения о налоговой нейтральности на период до определения окончательной ставки и регулирующих норм, которое предусматривает возможность корректировки цены компании или условий «earn-out». «Пока мы проходим этот период неопределенности, нам придется использовать договорные механизмы для оценки матрицы рисков операций, определяя, насколько больше или меньше получит продавец в зависимости от общих налоговых издержек сделки».

Вес в экономическом расчете

Гильермо Арноуд, адвокат из MBW Advocacia, утверждает, что новое налогообложение дивидендов не обязательно автоматически и линейно снижает цену сделок M&A, но оно стало учитываться в экономическом расчете операций. «При покупке покупатель смотрит не только на EBITDA или бухгалтерскую прибыль компании, но и на способность генерировать чистую прибыль для инвестора», — говорит он. Когда будущее распределение этой прибыли начинает облагаться налогом у источника, минимальным годовым налогом или возможной корректировкой в соответствии с уже понесенной юридическим лицом эффективной нагрузкой, доход для акционера становится менее предсказуемым.

Он выделяет три практических эффекта в операциях M&A. Первый – пересмотр оценки стоимости компании, особенно тех, чья доходность для акционеров сильно зависит от распределения прибыли. Второй – повышение значимости налогового аудита (due diligence), поскольку становится необходимым анализировать налоговый режим, историю нераспределенной прибыли, корпоративные решения о дивидендах, профиль акционеров и потенциальную подверженность будущим удержаниям. Третий – усложнение договорных положений, с более широким использованием «earn-outs», удержаний цены, налоговых деклараций и гарантий, а также механизмов возмещения убытков.

Различные воздействия

Однако, по его мнению, влияние не является равномерным. Компании с высокой маржинальностью, низкой потребностью в реинвестициях и регулярной политикой распределения прибыли, как правило, ощущают этот эффект сильнее. В то время как компании, чья стоимость больше основана на реинвестициях, росте и будущих приростах капитала, могут столкнуться с меньшим немедленным влиянием на цену, хотя налогообложение остается актуальным при моделировании ожидаемой доходности для инвестора.